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货币政策的十字路口

货币政策的十字路口   特约撰稿/沈洪溥

  在5月10日举行的“清华五道口全球金融论坛”上,我在场听央行行长周小川演讲。这个演讲被看作是近期货币政策的指标。周小川说,“宏观调控要有定力,不会采取大规模的刺激”,但看到他鬓发斑白,面容疲惫,有心的听众当知,货币政策面临着巨大的压力,正处在刺激与不刺激的十字路口。

  对比全球主要经济体的表现看,中国宏观经济尽管面临减速的困扰,但“稳增长”正在从预期向现实效果转化。不过,喜中有忧。一方面,观察国内用电量、商品房成交面积等指标,可以从中发现同比数据趋弱的证据,这说明投资力有不逮;另一方面,从今年春季“广交会”情况看,形势遇冷,表明我国出口形势也比较严峻。消费表现一向相对疲软,仍不适合被寄予太大期待。这样一来,形势或许正如中国人民银行在《2014 年第一季度中国货币政策执行报告》指出的那样,“潜在增速可能阶段性放缓”。

  在此背景下,年初以来,财政政策频频加力,“微刺激”措施不断出台。4月初,国务院常务会议还部署了包括小微企业减税、保障房建设、铁路建设三方面内容的稳增长措施。一方面,扩大享受税收优惠的小微企业的范围,并延长优惠政策至 2016 年底;另一方面,要求加快棚户区改造和中西部铁路建设。 

  与此相对照,外界希望货币政策也能同时放松,首要的期待是将高达20%的存款准备金率逐步下调。

  当前社会融资成本仍然较高,信贷市场的流动性受限。2014 年以来,尽管货币市场和债券市场利率明显回落,且在票据市场供求较为均衡的情况下,票据市场利率也呈下降趋势,但总体的社会融资成本仍然较高,贷款的利率并未相应回落,甚至还有所上升。3 月份一般贷款和个人住房贷款利率,都小幅走高。从商业银行的现实利率浮动情况看,执行下浮、基准利率的贷款占比有所下降,执行上浮利率的贷款占比上升。

  这表明,我国信贷融资依然偏紧。与此同时,非信贷融资收缩更推动了信贷供求形势的紧张局面。造成这一情况的背景不是金融机构“消极怠工”或“待价而沽”,而更可能是“有心无力”。从部分上市商业银行的报表看,资本充足率仍低于Basel III 协议的最低要求,通过银行渠道放贷款来“加杠杆”的空间不足。 

  另一方面,政策对宏观调控有了全新的认识,货币政策中性立场相对坚定。即使是在3 月末M2 增速快速回落的情况下,人民银行也认为“主要是由于上年同期货币增长过快造成基数较高”。 2014 年第一季度,广义货币供应开始回落,但社会融资规模仍为季度历史次高水平。 

  年初以来,监管机构对于银行间的资金往来态度严厉,高度警惕这种资金活动过快扩张引发金融风险。综合来看,这在本质上是偏紧的社会融资政策取向。 

  再进一步,造成社会融资成本较高的融资供给收缩,其原因既有监管趋严,也有金融机构和投资者风险偏好下降的影响。但无论如何,如果融资规模持续偏少,经济增长就很难止跌回升达到预期目标。 

  周小川的白发也许正反映了政策选择的困难。央行一直在“微调”,并审慎观察效果。 “在强度增大的时候才需要典型的货币政策数量型、政策性工具,让调节力度迈上一个台阶”。总体上,仍要坚持“总量稳定、结构优化”的宏观政策取向。

  经济有合意增速,增长有合理结构。人为揠苗助长诚然不现实,压着矛盾和风险不释放更是不可取,在等待“微刺激”政策逐步释放效果的时候,也是我们对“合理”及“适度”加深理解的过程。相信市场的人,都不希望政府刺激来刺激去。打个比喻,打激素的确会让运动员得到短期的兴奋,但长期对人的健康是不利的,对整个经济体也是这样。

  

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